投資要點
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一、國家資產(chǎn)負債表分析
負債端，政策收斂仍在進行過程之中，目前需要關注的是收斂的節(jié)奏而非方向?！皩τ? 月的降息，我們認為與2022 年1 月和8 月的降息情景類似，均是被動式降息，并且都是一輪財政引發(fā)擴張周期結束的確認，而非新一輪寬松周期的開啟。”
財政政策。上周政府債（包括國債和地方債）凈增加2202 億元（高于計劃的1307億元），按計劃下周政府債凈減少2833 億元，預計6 月末政府負債增速約為8.3%，前值10.3%，按照兩會目標估計，年末政府負債增速約為10.5%，去年6 月的高基數(shù)效應結束后，下半年政府部門負債增速或將企穩(wěn)回升。受此影響，預計6 月實體部門負債增速下降至約9.5%，前值10.1%，7 月受益于低基數(shù)或能有小幅反彈。
貨幣政策。上周資金成交量環(huán)比下降明顯；資金價格環(huán)比上升；即便考慮到端午節(jié)前的季節(jié)效應，資金面也應該是在收斂趨勢當中。目前來看，我們認為，短端利率距離政策錨定的利率中樞而言，尚有距離，資金面邊際收斂的進程應還未結束。
資產(chǎn)端，就上周的高頻數(shù)據(jù)來看，我們看到了一些企穩(wěn)的信號，對于二季度實體經(jīng)濟的環(huán)比回落，我們并不認為有太大的風險，更多是沖高之后的正常調整。我們維持之前的假設，未來1-2 年中國實際經(jīng)濟增長中樞在4%附近，對應名義經(jīng)濟增長中樞在6%附近。
二、股債性價比和股債風格
中期來看，我們對國家資產(chǎn)負債表兩端的判斷沒有變化，影響市場的核心變量是負債端收斂，資產(chǎn)端實際產(chǎn)出只要沒有下行，就會擠壓包括商品和各類金融資產(chǎn)在內所有資產(chǎn)的價格，因此目前不存在任何一類資產(chǎn)價格具備持續(xù)上升的基礎，我們可以討論的更多是配置和結構行情。債券面臨的宏觀環(huán)境是供給（實體部門負債增速）下降和需求（貨幣政策）平穩(wěn)的組合，供給和長端配置更相關，需求和短端交易更相關；降息后我們預計今年一年期國債收益率中樞下降至在2.0%附近，十年期國債收益率區(qū)間目前仍維持在2.6%-2.9%的預估，配置窗口開放，久期策略占優(yōu)。
上周權益市場各類寬基指數(shù)出現(xiàn)了比較全面和大幅的下挫，端午節(jié)期間，海外的權益市場繼續(xù)走弱，我們更加愿意提示調整中蘊藏的機會，比如連續(xù)兩周累計下跌超過5%的紅利指數(shù)。債券方面，我們認為，短端利率距離政策錨定的利率中樞而言，尚有距離，資金面邊際收斂的沖擊應還未結束，期限利差有進一步壓縮的空間和壓力。綜合來看，我們認為下周債市仍有調整壓力，等待資金和短端利率向政策利率錨定的中樞回歸；權益市場中調整比較充分的價值板塊，或已經(jīng)開始機會大于風險。
三、端午期間海外市場表現(xiàn)
端午期間，海外市場的股、債、商品均出現(xiàn)不同程度下跌，美元指數(shù)大幅拉升、離岸人民幣匯率貶值。
四、行業(yè)輪動推薦
下周推薦行業(yè)ETF 為：南方中證全指房地產(chǎn)ETF、國泰中證800 汽車與零部件ETF、易方達滬深300 醫(yī)藥衛(wèi)生ETF、富國中證現(xiàn)代物流ETF、華夏國證半導體芯片ETF、廣發(fā)中證全指電力公用事業(yè)ETF，倉位建議為80%。
五、轉債市場回顧展望與標的推薦
上周轉債市場交易量大幅上漲的階段趨于結束，TMT 板塊轉債、高價轉債、小盤轉債、低評級轉債、次新轉債交易情緒如期降溫。甚至由于投資者風險偏好降低，導致高價轉債的轉股溢價率并未跟隨正股的下跌而被動抬升。預計資金面應在收斂趨勢當中，這會對轉股價值與轉債估值均造成壓力，價值板塊性價比或優(yōu)于前期熱度較高的成長板塊。策略方面推薦偏保守的雙低策略。
風險提示：1、經(jīng)濟失速下滑，政策超預期寬松。
2、行業(yè)及行業(yè)ETF 推薦根據(jù)過往數(shù)據(jù)、規(guī)律、經(jīng)驗總結，預測可能與實際有較大差異。
3、市場波動超預期，與預測差異較大。
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